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Los aumentos de precios en los bienes raíces generan situaciones de riesgo que deben ser analizadas con el fin de fijar una estrategia con respecto a los bienes raíces a los que debe recurrir la empresa para llevar adelante su negocio principal.

Las empresas operan en un entorno que está rodeado de variables cuyo movimiento futuro no se puede conocer con certeza (se las llama variables aliatorias): Estas variables constituyen los llamados factores de riesgo; variables cuyos movimientos van a afectar a la empresa a través de un impacto en los flujos de fondos o la rentabilidad, lo que redunda en un impacto en el valor de la compañía.

Un ejemplo de factor de riesgo es el precio de un commodity, por ejemplo el precio del petróleo. Consideren, el caso de una aerolínea; cuando el precio del petróleo sube de manera inesperada, arrastrando el precio del combustible para aviones, y dado que no puede trasladar este aumento a sus clientes mediante un aumento de los precios de los pasajes, ésta sufre un impacto en su flujo de fondos, ya que paga un precio más alto por una de sus materias primas, y un impacto en su rentabilidad ya que sus costos aumentan bajando su margen, disminuyendo el valor de la empresa. En el caso de una baja en el precio del petróleo, el efecto es inverso. Noten que en ambos casos se verifica una variación entre lo ocurrido realmente, y el valor esperado, lo que nos lleva a definir el riesgo como “toda diferencia entre lo ocurrido y lo esperado”.

Podemos decir que la empresa recibe el efecto de la volatilidad de diferentes factores de riesgo, mayormente exógenos, que le generan un impacto en sus flujos de fondos, rentabilidad y valor. La Figura 1 muestra un esquema que clarifica este punto:

 

La Figura 1 nos muestra a la empresa, simbolizada en el óvalo, rodeada de factores de riesgo exógenos que pueden, con su volatilidad, generar un impacto en sus variables clave. Como es fácil imaginar, la lista de factores de riesgo es muy extensa y cambia de una empresa a otra, en la Figura 1 simplemente listamos algunos de ellos a modo de ejemplo.

En párrafos anteriores vimos que el movimiento de los factores de riesgo puede generar resultados positivos o negativos en las empresas. La fluctuación de estos factores abre posiciones de riesgo para la empresa. Estas, se suelen caracterizar en dos posiciones de riesgo básicas: (i) cuando la suba de precio de un factor de riesgo genera un beneficio y su baja genera una pérdida, decimos que la empresa tiene una posición “long” en ese factor; (ii) cuando ocurre lo inverso, es decir la baja del precio del factor de riesgo genera una ganancia y la suba del precio genera una pérdida, decimos que la empresa está “short” en ese factor de riesgo. Así, una empresa que se dedica a la exploración de petróleo está long en petróleo, mientras que la aerolínea del ejemplo de los párrafos anteriores está short en petróleo.

Las empresas tienen posiciones de riesgo abiertas por el mero hecho de operar en una determinada industria o país. Por ejemplo, la suba del precio del petróleo no impacta de la misma manera a una aerolínea que a un fabricante de alimentos, y la suba del euro con respecto al dólar no impacta de la misma manera a una empresa radicada en Europa que a una radicada en los EEUU. Adicionalmente, las decisiones del management también abren nuevas posiciones de riesgo para la empresa; las decisiones de exportación, importación y estructura de capital son claros ejemplos de decisiones del management que modifican el perfil de riesgo de la empresa. La gestión de riesgo es una manera de dirigir la empresa que contempla las posiciones de riesgo abiertas en la empresa, y las considera en el proceso de toma de decisiones. Una vez identificadas las posiciones de riesgo, éstas deberán ser cuantificadas, y la dirección deberá evaluar la conveniencia de; (i) asumir los riesgos o, (ii) transferirlos a terceros mejor equipados para asumirlo. En este artículo mostramos los conceptos básicos de la gestión de riesgo usando el caso del precio de real estate como un factor de riesgo.

Las variaciones en el precio del real estate son un factor de riesgo que afecta a las empresas. La gran mayoría de las compañías recibe el impacto de las fluctuaciones del precio del real estate; la manera más evidente en que esto se materializa es cuando alquilan algún inmueble, ya sea de oficinas, comercial o industrial, o cuando son dueños de algún inmueble. Obviamente el impacto de los movimientos del precio del metro cuadrado no impacta de la misma manera a todas las empresas, pero sería necio no incluir el análisis de los riesgos en el proceso de toma de decisiones del management. De hecho, cuando el management decide entre comprar y alquilar las fábricas, los locales comerciales o las oficinas de una empresa, está decidiendo el perfil de riesgo de la empresa frente a fluctuaciones en el precio del real estate.

Los precios del real estate suelen sufrir variaciones importantes a lo largo del tiempo. La Tabla 1 muestra las variaciones del precio promedio del alquiler de locales comerciales en Buenos Aires para el período Dic. 2001 – Sep. 2006.

 

 


Noten que la serie de precios mostrada en la Tabla 1, el precio promedio de los alquileres de locales comerciales en la ciudad de Buenos Aires, muestra una importante volatilidad. Los resultados y el flujo de fondos de una empresa no serán indiferentes a esta volatilidad en los precios, y su impacto no será el mismo para una empresa que alquila un local comercial para poder desarrollar su actividad que para una empresa que es dueña de los locales en los que opera. Si tomamos los valores a septiembre de cada año y calculamos la variación anual del precio promedio del metro cuadrado de alquiler (ver Tabla 2), vemos que los precios han experimentado una suba promedio del 28,67% anual desde septiembre de 2003 hasta septiembre de 2006. Noten que durante el período los índices de inflación (no reportados en la tabla) han sido bastante menores a la variación de los precios de los alquileres de los locales comerciales.

 

 

Llevemos ahora estos datos a una empresa hipotética, consideren el caso de una compañía que tiene una cadena de tiendas de retail. Si ésta no está en condiciones de trasladar a precios los aumentos de los alquileres, o generar ahorros similares en otros rubros de su estructura de costos, entonces irá gradualmente perdiendo rentabilidad año tras año. Adicionalmente, en empresas de retail la localización de las tiendas suele ser un factor prioritario del negocio, dado que, en muchos casos, de ella dependen las ventas de la empresa.

Ahora apliquemos a este ejemplo lo aprendido en los primeros párrafos de este artículo. Tengamos en cuenta que una empresa que es dueña de un local tiene una posición long en real estate, mientras que una empresa que alquila un local está short en real estate. Recuerden que esto quiere decir que el aumento del precio del metro cuadrado genera un beneficio en quien está long y una pérdida en quien está short. Esta diferencia no es menor, y su importancia aumenta en aquellos casos en los que el real estate representa una porción importante de las operaciones de la empresa.

La teoría financiera suele abogar por una disminución en el nivel de inversión, lo que sugiere que tener los locales en alquiler tiene una ventaja frente a la alternativa de tener locales propios dado que disminuye el capital necesario para el negocio. Considerando el problema desde la óptica de la gestión de riesgo sin embargo, se puede agregar un criterio al análisis ya que deberemos decidir si nuestra empresa quiere estar long (teniendo locales propios) o short (alquilando los locales) en real estate. Las empresas que consideran el real estate como parte integral de su estrategia toman decisiones diferentes de las que no lo consideran.

Los casos de Mc Donald’s y Dell son dos ejemplos que ayudan a comprender mejor el punto. Mc Donald’s es una empresa para la cual la localización de sus locales es de vital importancia, mientras que Dell puede producir sus computadoras en cualquier lugar que le parezca oportuno. Ambas compañías deciden tomar estrategias acordes en relación con el real estate. Dentro de Mc Donald’s conviven dos empresas, una dedicada al real estate y otra dedicada a las comidas rápidas. Mediante este sistema la empresa elige normalmente, y dentro de sus posibilidades financieras, en que localizaciones quiere estar long y trabaja para logar la posición deseada. Dell por otro lado, tiene un negocio que es independiente de la localización de sus plantas de producción, por lo que elige transferir el riesgo de real estate firmando contratos de alquiler de largo plazo, y cuando el precio del real estate sube en la zona donde están radicados puede elegir simplemente mudar sus plantas a una zona en la que el precio del metro cuadrado sea menor, sin afectar la operación de su negocio.

Para comprender lo importante de estas estrategias simplemente piensen las posiciones de las empresas en el caso en que hubieran elegido la estrategia opuesta. Cada aumento de precio de real estate dejaría a Mc Donald’s con menor rentabilidad, ya que difícilmente pueda trasladar a sus consumidores el aumento del precio del alquiler. En el caso de Dell, frente a un aumento de precio del real estate el costo de oportunidad de su planta sería cada vez más alto. De alguna manera, ambas empresas han desarrollado una posición frente al riesgo de real estate que es acorde con el tipo de empresa. Mc Donald’s, una empresa cuyos retornos están íntimamente ligados a la ubicación de sus locales elije estar long en real estate; esto se debe a que el riesgo de real estate es uno de los riesgos inherentes a su negocio. Por otro lado Dell, una empresa que no tiene ninguna razón para tomar riesgo de real estate decide transferir el riesgo de real estate mediante la firma de contratos de alquiler a largo plazo.

El objetivo de estas líneas fue el de ampliar la base de herramientas de análisis más allá de la teoría financiera tradicional al momento de tomar las decisiones de real estate en las empresas. Usando el modelo de análisis de gestión de riesgo corporativo el management puede tomar decisiones que ayuden a sus empresas a mejorar su posición competitiva frente a los otros jugadores de un sector industrial.

Lorenzo Preve
Profesor del Departamento de Finanzas del IAE
Universidad Austral

© ReporteInmobiliario.com, 2003-2007, Martes 2 de enero de 2007

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